2012年報:品牌服飾盈利不及上年,加工制造表現平淡。2012年服飾板塊收入/凈利增速同比放緩26/49PCT(其中戶外增長相對最快),Q4經營壓力最明顯,收入/凈利增速環比放緩12/27PCT(其中家紡環比表現最佳)。板塊營運效率下降、但現金流表現良好。加工制造板塊2012年盈利表現平淡,收入/凈利增速同比放緩2.7/35PCT,Q4初現改善跡象,收入/凈利增速環比大幅提升8.4/44PCT。
　　2013Q1:品牌服飾盈利大幅放緩,加工制造業績拐點顯現。2013Ql服飾板塊收入/凈利增速同比放緩15/21PCT,盈利增長最快仍為高成長公司、家紡板塊相對改善。營運效率及現金流表現與年報類似。加工制造板塊一季度盈利改善明顯,收入/凈利增速同比提升8.5/42PCT,源于收入增速回升及毛利率降幅收窄。展望2013Hl,判斷服飾板塊盈利表現與一季度相當、同比仍將放緩。加工制造板塊盈利增長則有望提速,色紡龍頭業績環比提升幅度料最大。
　　品牌服飾:零售增速放緩,企業盈利平淡。3月限上服飾零售增長17.4%、同比放緩2PCT,主要源于銷量增長緩慢。百貨渠道壓力仍大,子行業中女裝增長態勢良好、男裝放緩、床品改善不明顯。據對天氣、居民消費意愿及對后期GDP增速判斷,4月服飾零售表現難于明顯改善、全年難超20%。企業庫存壓力雖未有明顯增加,但渠道開店動力仍偏弱。結合2013春夏及秋冬訂貨增速判斷,服飾公司2013年盈利表現將較平淡,尤其男裝盈利將明顯放緩。
　　加工制造:出口溫和回升,盈利拐點顯現。3月紡服出口增速較1-2月正常回落,量增放緩是主因。歐美經濟決定今年外需回升將較溫和。受國儲棉出庫銷售影響,4月國內外棉價回落,內外棉價差較3月擴大821元/噸。但我們認為拋儲影響有限,后期供需格局改善、內外棉價仍望穩中略升。企業層面,運營拐點已先于行業需求回升確立,后期盈利改善高度還有賴需求復蘇程度。
　　風險提示。1.若2013年經濟增長繼續放緩,庫存增加與資金周轉放緩的問題將惡化;2.服飾公司內生增長短期未必對業績構成明顯促進;3.海外經濟持續低迷、人民幣加速升值等將加大加工制造企業經營壓力。
　　行業估值及投資策略。當前服飾板塊對應2013年動態PE15倍,秋冬訂貨及Q1業績低預期等負面因素已在股價中反映,短期板塊進一步下跌空間有限。后期上漲關鍵還在于終端銷售實質性改善。維持板塊“中性”評級,推薦業績確定性高的卡奴迪路、搜于特和富安娜。加工制造板塊當前估值對應2013年動態PE13倍,判斷后期將伴隨外需明顯回升,制造類公司盈利向上趨勢將更明確,并對板塊構成催化。暫維持“中性”評級,推薦需求良好、產能釋放的江南高纖,及敏感度最高的棉紡產業鏈龍頭百隆東方、華孚色紡和魯泰A。